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Les marchés d’actions poursuivent leur marche en avant, mais la route reste semée d’obstacles

Commentaire de marché, Synthèse hebdomadaire, Vues et tendances globales

 

Les obligations d’entreprises à haut rendement américaines et les obligations des marchés émergents libellées en dollars américains sont confrontées à des risques

Veuillez noter que le présent article peut contenir du langage technique. Pour cette raison, il n’est pas conseillé aux lecteurs qui ne disposent pas d’une expérience professionnelle de l’investissement.

SYNTHÈSE

  • Comment l’économie américaine composera-t-elle avec une inflation plus élevée ?
  • Maintien d’une vue positive sur la zone euro en dépit d’une légère déconvenue
  • Les résultats d’entreprises suscitent un regain d’optimisme

La bonne orientation des statistiques économiques et l’amélioration des résultats des entreprises ont continué de porter les marchés d’actions. Même le discours relativement restrictif de la présidente de la Réserve fédérale américaine (Fed), Janet Yellen, n’aura guère affecté leur tendance haussière. Cela semble confirmer que la reflation, qui doit conduire à une hausse de la croissance, de l’inflation et des bénéfices des sociétés, est perçue comme le meilleur pari par nombre d’investisseurs. Nous ne sommes pas de cet avis. Nous considérons que les valorisations des actions sont relativement chères et que la volatilité des marchés est très faible au vu des risques politiques et économiques persistants. Nous maintenons par conséquent une allocation d’actifs prudente.

ÉTATS-UNIS : L’INFLATION DEVIENT-ELLE UN VENT CONTRAIRE ?

Dans l’ensemble, les derniers indicateurs publiés dépeignent une économie qui pourrait commencer à générer de l’inflation. En janvier, les ventes au détail ont bondi de 5,6 %, enregistrant leur rythme de progression le plus soutenu depuis mars 2012. Abstraction faite des composantes non prises en compte dans le calcul des dépenses de consommation dans le PIB, les ventes au détail de base ont augmenté à un rythme plus faible, de 4,0 % sur un an, ce qui reste néanmoins leur meilleure performance depuis deux ans.

L’une des différences entre les ventes au détail globales et les ventes de base réside dans les ventes d’essence, lesquelles ont progressé de 14,2 % sur un an en raison de la hausse des prix du pétrole brut. Il s’agit donc d’un facteur défavorable pour les dépenses de consommation aux États-Unis (et qui n’est pas circonscrit à ce pays). En un an, le cours du pétrole WTI (West Texas Intermediate) a bondi d’un peu plus de 80 %, ce qui a eu des répercussions notables sur l’inflation. Toutefois, l’inflation sous-jacente n’a que légèrement augmenté. La hausse des coûts du logement a également alimenté l’inflation. L’impact sur les salaires est bien visible, ce qui nous conduit à ne pas anticiper de croissance durablement plus élevée de la consommation privée.

Les entreprises prendront-elles le relais ? En janvier, la production industrielle a reculé en glissement mensuel. En glissement annuel, elle a été stable, ce qui marque une amélioration par rapport aux baisses observées sur la majeure partie de l’année 2016 mais celle-ci est loin d’être solide. La production manufacturière, qui exclut les secteurs des mines et des services aux collectivités, affiche un rythme de croissance un peu meilleur. Cependant, le taux d’utilisation des capacités reste inférieur à sa moyenne à long terme depuis la crise financière, impliquant que les entreprises éprouvent vraisemblablement un besoin limité d’investissement.

Certaines propositions de l’administration Trump concernant la fiscalité des entreprises, la déréglementation et le rapatriement sur le sol américain des bénéfices logés à l’étranger pourraient avoir des effets bénéfiques, mais les incertitudes sont grandes et les sociétés pourraient opter pour l’attentisme. Dans le secteur du logement, si la confiance des constructeurs a reculé, l’activité semble avoir connu une reprise.

Quelles implications pour la Fed ? Au cours de sa dernière intervention, Janet Yellen a tenu un discours restrictif, signalant qu’il serait risqué de laisser l’économie américaine s’échauffer car, à terme, cela pourrait nécessiter des hausses accélérées des taux directeurs. Elle a indiqué que le comité de politique monétaire de la Fed (Federal Open Market Committee, FOMC) évaluerait si le marché de l’emploi et l’inflation continuent d’évoluer en phase avec ses attentes et si de nouveaux ajustements du taux des fonds fédéraux seraient appropriés. Ces commentaires n’envoient pas le signal clair d’un relèvement des taux en mars, mais cette option reste d’actualité selon nous. La probabilité d’un geste haussier en mars actuellement intégrée par les contrats à terme sur fonds fédéraux est de 32 %. L’incertitude politique est un facteur qui pourrait retenir la Fed de passer à l’acte. Un nouveau tour de vis en mars, trois mois après celui de décembre, pourrait également conduire les marchés à remettre en question le caractère progressif du rythme de resserrement monétaire envisagé par la Fed.

Il est intéressant de noter que les propos de la présidente de la Fed n’ont pas effrayé les marchés boursiers américains, bien que le taux des bons du Trésor américain à dix ans se soit tendu de quelques points de base. Nous supposons que les marchés ont été enhardis par le scénario de reflation qu’ils anticipent. Nous pensons également qu’une certaine complaisance s’est infiltrée dans la perception des investisseurs.

ZONE EURO : LÉGÈRE DÉCEPTION SUR LA CROISSANCE

À 0,4 % en rythme trimestriel au quatrième trimestre 2016, la croissance du PIB de la zone euro s’est inscrite légèrement en dessous des attentes du marché. Ce rythme reste supérieur à la tendance soutenable à long terme et, partant, suffisamment élevé pour faire reculer le taux de chômage. S’agissant de l’Allemagne, la croissance du PIB est également ressortie un peu en deçà des prévisions et le chiffre du troisième trimestre a été légèrement revu à la baisse. En France et en Italie, la croissance a été plus faible en glissement annuel, mais la croissance française a accéléré en glissement trimestriel. Aux Pays-Bas, la croissance a été solide.

Ces données ne nous ont pas amenés à revoir nos perspectives favorables pour la zone euro. La hausse des prix de l’énergie pourrait constituer un vent contraire, mais les taxes plus élevées sur l’énergie ont tendance à amortir son impact sur les dépenses en comparaison de la situation observée aux États-Unis. Le niveau de l’euro ne constitue pas un facteur négatif et le cycle du crédit montre une légère amélioration. Au sein et autour de la Banque centrale européenne (BCE), les « faucons » continuent de plaider pour une politique monétaire moins accommodante, mais, avec une inflation sous-jacente qui reste nettement éloignée de l’objectif, nous pensons que la banque centrale patientera.

Au Royaume-Uni, nous pourrions observer des signes de l’impact sur l’économie de la décision de sortie de l’Union européenne (« Brexit »). La confiance des ménages s’établit désormais à un niveau plus faible que celui observé avant le référendum de juin 2016. L’emploi est en perte de vitesse. En janvier, le taux de croissance en glissement annuel des ventes au détail a nettement ralenti. La hausse des prix des logements décélère. La faiblesse de la livre et le renchérissement du pétrole ont fait remonter l’inflation, ce qui place la Banque d’Angleterre devant un choix difficile : relever les taux pour juguler l’inflation ou maintenir une politique accommodante pour soutenir la croissance. Les swaps OIS ne donnent qu’une faible probabilité de relèvement des taux cette année.

SAISON DES RÉSULTATS : BONNE AUX ÉTATS-UNIS…

Aux États-Unis, la période de publication des résultats du quatrième trimestre 2016 s’achève et le bilan que nous en dressons est positif. À ce jour, la croissance moyenne des chiffres d’affaires publiés ressort à 4,8 % sur un an et celle des résultats nets s’établit à 5,6 %. La progression des bénéfices par action est bien partie pour atteindre 7,3 % sur un an. Le redressement des chiffres d’affaires et des résultats, qui s’est amorcé début 2016, s’est poursuivi tout au long de l’année. Les secteurs qui se sont distingués en termes de croissance du résultat net sont ceux des services aux collectivités, de la finance et des technologies de l’information.

La tendance de révision des prévisions de résultats (variation sur trois mois des anticipations de bénéfices à douze mois) est devenue positive en juin et a été robuste d’août 2016 à janvier 2017, mais a fléchi en février. Il semblerait que l’essentiel des révisions à la hausse des estimations bénéficiaires ait été opéré.

… MOINS SOLIDE EN EUROPE

La saison des résultats bat son plein en Europe. Jusqu’à présent, elle paraît moins robuste que celle observée outre-Atlantique : 62 % des entreprises qui ont publié leurs chiffres à ce jour ont surpris agréablement sur leur chiffre d’affaires et 52 % ont dépassé les attentes en termes de résultat net. Cela constitue une amélioration sur le front du chiffre d’affaires, mais, à ce jour, les dépassements d’estimations de résultat net sont revenus à leur moyenne à plus long terme. La tendance de révision des prévisions de résultats est devenue plus positive qu’aux États-Unis.

ALLOCATION D’ACTIFS INCHANGÉE

Nous sous-pondérons les actions, les obligations d’entreprises à haut rendement américaines et les obligations des marchés émergents libellés en dollars américains. En ce qui concerne ces deux dernières classes d’actifs, nous estimons que la rémunération issue du portage n’est pas suffisante pour compenser les risques d’un écartement des spreads ou d’une hausse des rendements sous-jacents. Nous sous-pondérons également les matières premières, car nous ne percevons guère de potentiel de hausse supplémentaire des cours, tandis que le portage sur le pétrole brut est négatif.

Pour consulter l’ensemble des positions de l’allocation d’actifs de l’équipe Solution multi-actifs, veuillez cliquer sur ce lien  (document réservé aux professionnels de l’investissement)

Achevé de rédiger le 20 février 2017

WSU

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